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  马云不慎把全中国VIE轻资产公司绑架了?

  “协议控制”纳入监管昨日实施,引发VC、PE们集体恐慌

  因缘支付宝控制权的争夺,监管部门避而不谈的“协议控制”被搬上台面。

  这条船上载者甚众,百度、新浪、京东商城、博纳影业等中国大多数已经或即将赴美上市的轻资产公司,都采用VIE结构(协议控制结构)。据多名基金经理估测,这里头涉及的资产至少上万亿美元。

  微博上舆情汹涌,最多的说法是,“马云把全中国VIE结构公司绑架了”。这场戏该如何收场?8月26日,商务部在官网上正式公布《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》,具体指出,外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查,包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。该规定于9月1日正式实施。

  新政一出台就引起VC、PE们恐慌,“一旦这个链条完全卡住,整个PE行业根本就玩不转,很多投资问题也会接踵而至。”IDG投资经理黄波告诉南都记者,大家都很焦虑,期盼实施指导细则尽快出台。

  马云逼“协议控制”纳入监管?

  在2011年5月11日之前,马云以一种“民族英雄”、“中国企业家”的姿态示人。但在这一天之后,支付宝的控制权之争开始浮出水面,原本上不了台面的“是否坚持协议控制”也被公诸于众。

  在微博上,一种典型的声音是,“原本协议控制是一件‘官不追民不究’的事情,但是马云却把这事儿挑开了,逼着官方做一个表态。”博纳影业集团CFO许亮说。

  而京东商城CEO刘强东也表示,“就我所知,国内所有拿到融资的互联网企业,包括上市和未上市的,全部是VIE结构!包括京东商城!少数人的不诚信行为,需要全行业埋单!”

  结果,马云赌赢了。

  在商务部最新公布的《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》中,首次提出“从交易的实质内容和实际影响”来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围,并具体指出,“外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查,包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。”

  一位不愿透露姓名的官方人士表示,“政府不会明文要求企业清理协议控制。而是希望,企业主动向主管部门问询,协议控股行不行。”。

  事实上,《规定》也提到,外国投资者并购境内企业,国务院有关部门、全国性行业协会、同业企业及上下游企业认为需要进行并购安全审查的,可向商务部提出进行并购安全审查的建议。同时,在向商务部提出并购安全审查正式申请前,申请人可就其并购境内企业的程序性问题向商务部提出商谈申请,提前沟通有关情况。

  VC、PE们的恐慌

  据多名基金经理估测,市场上采用“协议控制”模式进行投资的IPO项目至少万亿美元。

  这条船上载者甚众是有原因的。“中国的《外商投资产业指导目录》中,对于限制类和禁止类行业有限制外资进入的规定。而在安然事件发生后,美国FASB要求将SPV(特殊目的公司)合并进财务报表。因此,如果外商投资企业不控股国内企业,就没法合并报表,也就从根本上来说无法上市。为了并表,就要采取‘协议控制’。”IDG投资经理黄波告诉南都记者,新浪正是最早实施“协议控制”模式并成功上市的范本,因此该模式又称“新浪模式”。

  “现在这个链条被卡住,整个行业就玩不转。”黄波告诉南都记者,以前中外合资企业报批要3个月,现在至少要将投资周期延长一两个月。而只要《规定》的指导细则不出台,职能部门的办事人员就没法“按章办事”,所有项目就会“搁浅”。

  很多投资问题也会接踵而至,“整个投资业界都很担心,如果打击‘协议控制’的话,很多IPO项目可能就完了,赴美上市就无望了。转板到国内A股的话,中国的资本市场又消化不了这么多项目。”奥迈资本合伙人孙云告诉南都记者,业界讨论的焦点已经从“协议控制”转移到“热钱流动”上,民间流传一种说法,“现在已经进入‘国进民退’的时代,关闭外资进入的闸门也是有可能。”

  表面看,外资退则内资进,实际上,“很多IPO项目都是中资和外资基金合投的,而基金的背后是LP(有限合伙人,即PE的出资人),并且中国大多数基金公司的管理者是不需要‘自掏腰包’的,一旦中国概念股面临灭顶之灾,最终赔的是中国新富阶层———LP的钱。”不愿透露姓名的基金经理朱先生对南都记者进一步解释。

  大棒只是打向“第三方支付”?

  究竟如何收场?业界期盼实施指导细则尽快出台。

  此前,“协议控制”一直是监管部门避而不谈,默认的内容之一。“在国外,默认可以意味着合法。但在中国,没有现行法规不代表就是‘合法’,这是‘政策风险’的实质。”

  深圳福荣信息咨询有限公司首席分析师杨远懿认为,单就《规定》出台来看,政府应该是针对“支付宝纠纷”来“定制”法规,应该不会扩大影响面。要知道,任何国家任何行业都可能经历过“法律盲区”,而所有的法律制度完善,无非都遵循“从无到有,从特殊的个案解决,衍生出适合一般的“法律框架”。

  直截了当地说,这次的外资审查“大棒”或许只是打向“第三方支付”,“政府要规范这个市场,提高这一领域的投资进入门槛。”杨远懿说。

  这种判断并非毫无道理,国务院新闻办此前发布的《中国互联网状况》白皮书就写道,“中国将坚定不移地实行对外开放政策,始终依法开放中国互联网市场,欢迎各国企业依据《外商投资电信企业管理规定》进入中国互联网市场,分享中国互联网发展机遇。”

  业内人士推测,“协议控制”监管下一步可能会出台更弹性的机制,可能会列出“强制审查行业以及可以选择自我审查的行业”,细化审查范围。

  VIE结构模型(见左上图示)

  1.创始人或管理团队在维京或开曼群岛设置一个离岸公司。

  2.该公司通常在开曼再与VC、PE成立一个公司,作为上市主体。

  3.该主体在香港设立持有100%股权一个壳公司。

  4.香港公司再设立一个或多个境内全资子公司(WFOE)。

  5.该WFOE与国内运营的实体签订协议,达到享有VIEs权益的目的并符合SEC的法规。

  名词解释

  协议控制

  协议控制是指离岸公司通过外商独资企业,与内资公司签订一系列协议,变身为内资公司业务的实际收益人和资产控制人,以规避《外商投资产业指导目录》对于限制类和禁止类行业限制外资进入的规定,准确说来,是“红筹模式”的变种形式。

目录

谁制造了VIE恐慌编辑本段回目录

支付宝的股权争夺风波,引爆了针对VIE的争论。 (张建辉/CFP/图) 支付宝的股权争夺风波,引爆了针对VIE的争论。 (张建辉/CFP/图)

  作者: 南方周末记者 谢鹏 发自北京

  外资投资中国互联网产业的协议控制模式,一直以来被默认存在,也造就了中国互联网行业的黄金十年。尽管谁也不知道取缔这一模式究竟会带来什么好处,但这种传言已经铺天盖地。制造这种恐慌的意图是什么?

  “看来发财得趁早啊!”2011年9月28日,移动广告公司多盟(Domob)首席运营官张鹤对南方周末记者感慨。

  这一天,他在北京接待了多盟投资方之一的红点创投合伙人。张鹤打算问投资人一个问题:VIE的风波对多盟这样未来瞄准海外上市的公司是否有影响?

  9月18日,路透社的一篇报道在资本界和互联网界掀起了一股VIE恐慌。该文称,中国证监会的内部报告建议,对VIE结构按照“新人新办法,老人老办法”的原则,消除VIE结构。

  十天后,上海证券报一篇报道称,该消息纯属误传,实际情况是:证监会某研究部门人士日前撰写了一篇关于协议控制模式(VIE)的研究文章,供内部交流参考使用,远非所谓上报国务院的“研究报告”,这篇文章经非正式渠道流出,又被媒体讹传,产生了较大影响。

  尽管如此,这一真假难辨的消息已经在互联网圈内引起了轩然大波。

  京东商城创始人刘强东在微博上直言,国内所有拿到融资的互联网企业,包括上市和未上市的,全部是VIE结构,当然也包括京东商城。如果清理VIE,将引发互联网剧变,并让电商业的冬天提前到来。

  最担心这一政策变化的是那些互联网创业者。他们刚跟投资人签订了投资合同,钱还没有到账。他们担心,一旦VIE监管变严,钱何时到账将是个问题。

  金沙江创投合伙人朱啸虎告诉南方周末记者,以前跟创业者从签订投资协议到资金到账,一般需要2-3个月的时间就能走完所有程序,现在需要4-6个月时间了。

  “规则没有变,只是批得慢了。”在朱啸虎看来,就算VIE关上一扇门,肯定会有另外一扇窗打开。最坏的结果也就是VIE设计多出额外的监管手续而已。

  无奈的制度设计

  过去十余年间,中国最优秀的互联网公司通过VIE敲开了海外资本市场的大门。

  在中国,VIE的出现是缘自牌照管制。当外资无法进入中国一些被管制的行业时,才不得不采取VIE这样的变通方式。

  VIE(Variable Interest Entity),即可变利益实体,又称协议控制。这些协议控制一般是一组合同,签订双方是境内的外商独资公司和纯内资公司。

  中国很多产业是有牌照管制的,特别是互联网、媒体等敏感行业。外资公司对这些受限领域有投资的兴趣,但没法做这个业务。内资有牌照和资质的公司,却又缺乏资金,难以做大。严格的国内资本市场堵住了国内企业在国内上市的道路,只能接受海外投资。

  海外投资者要获得投资回报,主要依靠上市后在二级市场抛售股票。这决定了想获得海外投资的国内公司,大都要去海外上市。于是,国内公司和海外投资者需要建立一个海外公司作为上市主体,同时,国内实际持牌的运营公司,跟海外上市的主体公司发生协议控制关系,以保证国内公司的收益等可以输送到海外上市公司。这时候,就需要设计一个VIE结构。

  其基本步骤是,创始团队先在维京群岛建立一个公司。这个公司再跟投资方即VC和PE在开曼群岛共同设立一个公司,作为上市主体。这家公司去控制香港一家壳公司。

  之所以选择维京群岛、开曼和香港,主要是可以规避税收等问题。海外公司的设立,有半个月时间和5万美元注册成本即可完成注册。

  壳公司在中国设立一家外商独资企业。这家外商独资企业跟国内实际运营公司再签订一系列的合同协议,这些协议控制合同就是VIE结构。

  通过VIE结构,可以把在中国赚钱的利润,以换汇的方式,结算到国外的实体去。这一套结构,美国资本市场是认可的,国内业务公司的财务报表得以合并到国外上市的主体公司报表中去。

  所以,当VIE风波爆发后,在海外上市的中国互联网公司股价大跌。因为一旦VIE不合法,财务报表不能合并,海外上市公司的财报会很难看。

  最早的VIE结构是新浪操作的。1999年,新浪筹划海外上市。当年9月底,时任信产部部长吴基传在一次讲话中认定互联网内容服务(ICP)为电信增值服务,根据中国的政策法规,这块不允许外资进入。新浪赶紧提交了一份重组方案,将原有的ICP业务、资产从原母体四通利方剥离出来,成立全新的纯内资公司。

  剥离后,两家纯内资的公司不参与上市,仅把四通利方拿去上市。但是,四通利方和这两家公司签订了软件技术服务、顾问服务、股权质押等一系列控制协议。

  华泰证券分析师刘湘宁认为,VIE架构带来了TMT(电信、媒体和科技)产业的黄金十年。对外资限制的TMT产业,在VIE架构下顺利实现私募股权融资以及上市做大,点燃了国人在TMT领域的创业热情,由此推动TMT产业的蓬勃发展。

  过去十余年间,中国最优秀的互联网公司通过VIE敲开了海外资本市场的大门。搜狐、网易、百度、腾讯、阿里巴巴等所有互联网公司的境外上市模式,皆为“新浪模式”的翻版。

  协议控制最开始只用在美国上市项目,而且是用在电信行业的企业中,后来扩大到传媒、教育、金融服务等领域,如新东方。

  监管权之争

  VIE是中国独创的模式,但一直存在了多年,中国政府方面对此的监管一直模糊。

  VIE的监管是从无到有的。严格意义上说,VIE不存在一个清晰的审批程序。因为,VIE本身是对监管政策的一种规避。

  VIE对政策的最重要规避,便是绕开了《外商产业投资指导目录》的限制。这一政策文件将中国的产业领域划分为鼓励外资进入、限制外资进入和禁止外资进入三类。而当限制类和禁止类行业需要在外融资时,就只有设计出一个VIE结构来规避。

  因为对VIE的监管一直处于模糊状态,多个相关部委都希望能将之纳入自己的管辖范围中。比如商务部门和外汇管理部门就陆续出过相关文件。

  2005年10月,国家外管局出台“75号文”。根据“75号文”,企业设立境外SPV公司(特殊目的公司)以及返程投资,不用同时去商务部和外管局两线报批,只需前往所在地的外汇管理分局、外汇管理部申请办理境外投资外汇登记手续。

  紧接着,2006年8月8日,商务部联合国资委、国家税务总局、国家工商总局、证监会、外管局等部委联合发布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》(简称“10号文”),规定,境内公司在境外设立SPV,应向商务部申请办理核准手续,SPV境外上市交易,则应经证监会批准。

  “十号文”还规定,企业和个人前往境外设立特殊目的公司必须到商务部报批。而且须报送SPV公司最终控制人的身份证明文件和境外上市商业计划书,之后才能去外汇管理部门办理外汇登记。

  证监会也在争夺话语权,“十号文”第40条中规定,特殊目的公司境外上市交易,应经国务院证券监督管理机构批准。业界的说法是,“十号文”的第40条规定是在颁布之前证监会坚持加进去的。

  一位创投业内部人士对南方周末记者透露,总体上来说,这几年对VIE的监管是很微妙的。比如,外汇局75号文登记的时候,只要不出现协议控制、VIE等字样,有关部门就给备案,否则不给。但监管层心里很清楚,这就是VIE结构。

  马云与雅虎争夺支付宝控制权的风波引爆了VIE争论之后,各大部委再次趁机扩权。先是商务部新闻发言人沈丹阳在9月20日举行的商务部例行新闻发布会上称,“商务部将与有关部门研究如何规范协议控制模式(VIE)的做法和行为。

  然后是证监会一份内部文件流传出来。一份名为“关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报”的文件,以证监会的口吻建议,应按照“老人老办法,新人新办法”的原则进行规划,对历史上已经形成的VIE境外上市公司暂时不作出清理。

  “说是要规范化,无非是多收点保护费。多收点过路费。大家还是能接受的,总比现在不明不白的好。”据上述创投业内部人士观察,目前各大部委都在试探性地释放监管信号,不断发声的背后目的,跟过往一样,依然是为了扩大自己对VIE监管的权力空间。

  虎视眈眈的人民币基金

  不管结局怎样,对普通大众来说,最重要的是互联网公司的资金链条不能被人为截断,进而导致互联网生活的倒退和创业激情的稀释。

  过去很长时间内,在投资行业里,外资PE与人民币PE差异较大。外资PE主要是偏好互联网和消费品为特征的TMT和服务业,人民币PE则比较分散和均匀,但仍偏向传统产业。再者,外资PE更喜欢早期的投资,而人民币PE则偏好中后期项目。投资周期上,外资PE一般是5年以上,而人民币PE喜欢2-3年投资周期的项目。

  但据上述创投业内部人士透露,这两年,互联网行业再次成为投资热点。特别是移动互联网和电子商务,取代了房地产业成为新的爆发点。很多人民币基金已经开始跟他们抢投项目了。目前被公开报道的人民币资金,最著名的是云锋基金。这个财团由马云、虞锋、史玉柱、刘永行和牛根生等人发起。

  天使投资人,富年科技董事长龚虹嘉在微博大胆地推测了这样一个逻辑:顺应VIE的调整,体制内力量可能顺势进入互联网行业。人民币基金趁势接盘,体制内力量趁势接盘,国内A股趁势接盘。

  无独有偶,从证监会流传出来的关于治理VIE的报告中着重指出,最近几年来,我国资本市场的迅速发展,尤其是人民币股权投资基金行业的快速发展,已经为高科技企业回归A股市场创造了条件。报告建议,应当尽快制定实施相关政策,鼓励已经在海外上市的互联网龙头企业逐步回归A股。

  多个接受南方周末记者采访的互联网和资本界人士均认为,对于这次VIE恐慌,最好的结果是,跟历次的争议一样,VIE的潜规则被继续下去。

  折中的方案是,监管层趁机扩权,VIE结构监管增加,VIE的操作成本提高。

  对投资界的从业人员来说,他们也不担心VIE风波。在他们看来,最坏的结果也就是美元基金没法投资中国互联网行业了,但他们可以转向人民币基金。

  不管结局怎样,对普通大众来说,最重要的是互联网公司的资金链条不能被人为截断,进而导致互联网生活的倒退和创业激情的稀释。

  因此,华泰联合证券分析师刘湘宁认为,决策层应该果断行动,消除忧患,以默认VIE合法的形式对外界宣告保障外资在华权益。同时,逐步放开外资在华投资的产业限制。在不威胁国家经济安全前提下,将离岸公司带回中国。更重要的是,改革发审制度,以更宽容的心态接受新技术、新经济、新模式的企业挂牌上市。

VIE模式迎来更严格监管编辑本段回目录

支付宝事件让VIE(协议控制)模式公之于众。支付宝事件让VIE(协议控制)模式公之于众。

  作者:吴玮

  一石激起千层浪。马云在两个月前扔下的一颗石头,在今天才激起真正的浪花。

  今年6月,支付宝(微博)事件让VIE(协议控制)模式公之于众,接受大众审视。

  8月25日,商务部发布了《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》(以下简称《规定》),正式将协议控制纳入监管范围。由此,在支付宝事件尘埃落定后,有关VIE模式的话题再次进入人们的视线。

  被催生的外资并购新规

  VIE(VariableInterestEntities,直译为“可变利益实体”),在国内被称为“协议控制”,是指在境外注册的上市公司与境内的业务运营公司相分离,境外的上市公司通过协议的方式控制境内的业务公司,业务公司就是上市公司的VIE(可变利益实体)。

  最初,VIE模式是中国互联网企业在条件受限情况下,为获得外资或实现上市而产生的一种变通方式。自新浪通过该模式成功在美国上市后,该模式被多家互联网企业所采用。最近十几年来,除了互联网企业,到境外上市的传媒、教育、消费类企业也纷纷采用这一模式。而随着VIE的风行,美国通用会计准则(GAPP)还专门针对该模式设计了“VIE会计准则”,允许在美国上市的公司合并其在中国协议控制下的企业报表,由此解决了困扰中国公司的财报难题。

  实际上,VIE早已成为中国互联网企业所普遍采用的一种模式。京东商城(微博)创始人刘强东(微博)就曾表示:“我所知道的国内所有拿到融资的互联网企业,包括上市和未上市的,全部是VIE模式,也包括京东商城。”据不完全统计,从2000年至今,已经有250多家内资企业通过VIE模式实现境外上市。

  正是因为有了VIE模式,中国互联网企业有了利用外资实现快速发展的条件。但现在,这已不成为秘密。马云在支付宝股权风波中,以此为筹码,置对手于被动,却也让VIE模式瞬间公之于众。

  随后,8月25日,商务部出台《规定》,这是在对《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度有关事项的暂行规定》(商务部公告2011年第8号)进一步完善的基础上所形成的。《规定》一共包含十二条,其中,第九条尤其受到关注:“对于外国投资者并购境内企业,应从交易的实质内容和实际影响来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围;外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查,包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。”该条款将“协议控制”纳入监管范围,对VIE模式有了一个明确的规定。9月1 日,该规定正式开始实施。

  VIE模式浮出水面后

  在VIE模式中,境外离岸公司不直接收购境内经营实体,而是在境内投资设立一家外商独资企业,为国内经营实体企业提供垄断性咨询、管理等服务,国内经营实体企业则将其所有净利润,以“服务费”的方式支付给外商独资企业。同时,该外商独资企业还通过合同,取得对境内企业全部股权的优先购买权、抵押权和投票表决权、经营控制权。由于在我国互联网业务(即电信增值业务)是禁止外资进入的,因此互联网公司普遍以协议控制方式来实现外资融资。

  两个月前,马云在转移支付宝股权时,所搬出的理由是“VIE模式不安全”,并放出狠话称:“央行到现在还在问我们到底有没有协议控制。别人肯定有协议控制,我不管,别人犯法,我们不能犯法。”此话一出,VIE模式被置于舆论的风口浪尖。

  投资界很快表示出了担心。因为在VIE结构中,海外公司只是一个“壳”,它的价值只因与内资公司有长期协议而存在。如果此协议被终止,它会变得毫无价值。

  7月份,中国互联网企业在美国资本市场明显遇冷。有业内人士向记者表示,支付宝事件是造成这一遇冷现象的原因之一。当月在美国市场IPO的中国企业数量为零。盛大文学宣布暂停在纽约证交所融资2亿美元的IPO,迅雷在上市前夜突然决定将上市计划暂缓。而美国市场的投资人对中国企业的疑虑,以及盛大文学及迅雷推迟IPO的示范效应,在短期内还将使中国企业赴美上市继续保持低潮。来自清科研究中心的数据显示,2011年7月,共有30家中国企业在境内外资本市场IPO,合计融资37.79亿美元,平均每家企业融资1.26亿美元。与6月份相比,上市数量及融资额都有所下降,其中上市数量下降18.9%,融资额下降15%。

  评说不一

  《规定》的出台,无疑对外资并购有了更严格的限制,VIE模式也将受到更严厉的监管。对于该《规定》所带来的影响,投资界和互联网界众说纷纭。

  清科研究中心分析师徐卫卿认为:“《规定》将协议控制纳入了中国法律的审查范围,虽然具体的有针对性的细则尚未出台,但这无疑推倒了VIE监管的第一张多米诺骨牌,必将触动整个中国互联网行业的神经。监管实行后,已经接受外资融资的互联网企业想通过VIE打擦边球的方式,绕开中国政府的行业监管实现海外上市或将遭遇障碍。”

  一位资深互联网研究专家也向《中国计算机报》记者表达了类似的观点。他认为,《规定》的出台将增加中国互联网企业对外融资乃至上市的难度。随着监管制度的进一步严格,外资对中国互联网企业的投资将会变得更加谨慎。

  不过,也有不同看法。汉能投资董事总经理苏维洲告诉《中国计算机报》记者,《规定》的出台对于资本市场暂时不会有十分明显的影响。因为从目前看来,VIE依然是在中国互联网企业中普遍存在的一种模式。《规定》的出台未来会不会对该模式有所影响,这还有待观望,其结果主要取决于监管部门的执行力度。

  商务部国际贸易经济合作研究院研究员梅新育(微博)则给出了更为官方的解释。在他看来,《规定》是按照正常部门规章制定流程出台发布的,并无特定背景,和近期并不涉及国家安全的外资并购案没有太大关系,也不会起到降温作用。与几个月前发布的暂行规定相比,《规定》在反规避方面下足了功夫,同时也加强了对相关企业合法权益的保护。

  实际上,跟VIE模式最初被公开时业界出现的巨大反应相比,此次《规定》出台,大家已经淡定很多。

VIE审查“伪恐慌”:只涉及国家安全行业编辑本段回目录

  9月1日起,《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》(以下简称《安全审查制度》)正式实施,根据规定,外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查,包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式,这是中国政府首次将“协议控制”(VIE)以明文形式写入法律性文件。

  新政一出台,便有媒体称,引发了VC(风险投资)、PE(私募基金)们的恐慌,尤其是中国几乎所有大型互联网企业都采用VIE结构,涉及资产至少上万亿美元。然而,《IT时报》记者仔细研读新规,并采访业内人士发现,所谓“恐慌”颇有夸大之嫌,事实上,新规之于中国大多数互联网企业,并无太大关系。

  “安全审查只涉及国家安全行业”

  在发达市场经济国家,外资并购安全审查制度是外资管理法规的有机组成部分,我国《安全审查制度》针对的也只是一些涉及国家安全的产业,PE和VC们无需集体恐慌。

  目前,所有的外资进入中国,均需要“过三关”,即产业政策审查关、反垄断审查关、安全审查关。《安全制度审查》加强监管的是第三关。如果追溯《安全审查规定》的产生背景,最有直接关联的便是今年2月国务院办公厅发布的6号文,《安全审查制度》第一条明确表明,该规定面向的对象是属于6号文中明确的并购安全审查范围。

  《IT时报》记者查阅6号文发现,其中明确规定了并购安全审查的范围为:军工及军工配套企业,重点、敏感军事设施周边企业,以及关系国防安全的其他单位;外国投资者并购境内关系国家安全的重要农产品、重要能源和资源、重要基础设施、重要运输服务、关键技术、重大装备制造等企业。

  “这其中,只有‘关键技术’可能会涉及到互联网的搜索引擎技术,而且这还得看国家有无相关行业细则。也就是说,互联网行业并没有被6号文列入审查范围,更别提与《安全审查制度》中协议控制监管有什么关系了。”上海大邦律师事务所柏立团认为,对此恐慌者,要么是出于无知,要么是出于某种特殊的目的。

  “新政出发点是国家安全,哪些互联网企业会危害国家安全,目前尚无明确的评判标准,从这个角度而言,互联网产业实在无需太过恐慌。”北京明业投资管理有限公司投资总监张弢认为,只有在涉及并关系到国民经济关键环节的某些行业——如基础农业及其深加工行业、某些战略性物资的制造行业、关系到社会意识形态的行业等领域时,这些企业通过VIE模式构建红筹架构可能会遇到较严格的审查。

  “禁入规定并非覆盖所有互联网”

  即使是禁止外资并购的行业,VIE也并非是一种非法行为,对于采用该模式赶赴海外上市的互联网企业来说,远未到担忧的时刻。

  尽管《安全审查制度》并不针对互联网,但引起PE界如此大的关注,源自于今年6月的支付宝(微博)股权之争。马云(微博)单方终止了与大股东雅虎、软银的协议控制,将支付宝转移至一个纯内资的公司,理由是,央行要求各第三方支付申请方对是否协议控制事先声明,而这很可能影响支付宝拿牌照的速度。

  由此类推,有人认为,官方对VIE的明确,会对互联网企业融资增加障碍,甚至会影响其海外上市,而互联网企业是VC和PE最青睐的产业,一旦上市道路受阻,境外投资界将损失惨重。马云因此也被认为是“出卖了整个互联网产业”。

  但事实上,即便政府要对VIE加强监管,受影响的也并不是整个互联网业。在今年颁布的《外资投资产业指导目录2011》(征求意见稿)中,《IT时报》记者看到,禁止外商投资并购的行业中,与互联网相关的有电子出版物的出版制作业务、新闻网站、网络视听节目服务、互联网上网服务营业场所、互联网文化经营(音乐除外),也就是说,除非政府有特殊规定,如支付宝所属的第三方支付行业,只要是不属于此范围的其他互联网型态,如电子商务、生活信息服务类网站等等,基本无需担心会因VIE模式受到监管部门的审查。

  投资环境不可能变差

  VIE模式应该不会被轻易否定,建立外资并购安全审查制度是正常的完善外资管理制度之举,绝非要关闭国门。

  不可否认,VIE作为一种境外投资机构绕开政策的投资模式,确实需要加强监管,但“其被明确纳入监管,并不意味着VIE本身认为是违法的和不可使用的,可能要视具体的情况和行业特点来定。”张弢认为,对已经在国外上市的如新浪、优酷、土豆等属于“禁止外商并购的”互联网企业,不排除有再行审查的可能,但应该不至于影响上市公司的架构,最多会对企业在安全性方面进行一些评估。而像盛大文学、迅雷此类已经提交申请的准IPO企业,则有可能被要求补充审核,但应该不会不允许其海外上市,“政府的初衷应该是希望引起警觉,而并非一刀切的否定。”张弢表示。

  柏立团也认为,协议控制的模式在实践中受到了中国政府的默许。目前在美国纳斯达克上市的中国互联网公司无不采用协议控制的模式,而这种默许行为必将对法院审理类似案件产生深刻而实质性的影响。如果强行掐断协议控制,将对中国对外的政府形象产生不利。

  更关键的问题是,改革开放以来,外资PE和VC在中国已经有了长时间的发展,尽管政府态度是有从紧之意,但不可能彻底将境外投资的道路堵死,虽然有种极端的可能是,境内企业赴海外上市之路因此变得曲折,甚至改为国内上市。

  张弢不排除这种可能,但他认为,目前国内互联网行业中一些外资基金所热衷的企业仍在烧钱阶段,并无很好的盈利模式,这样的企业在国内资本市场并不被认可,一旦“西行上市之路”被堵,证监会必须要考虑其在国内上市所引发的种种后果,“从严格意义上来说,国内资本市场并没有准备好,这种极端后果自然也不太可能发生。”

  名词解释

  VIE:“协议控制”又称可变利益实体(Variable Interest Entities;VIEs),实践中有时也称“协议安排”,是指外国公司通过在中国设立一外商独资企业,与内资公司签订一系列协议,变身为内资公司业务的实际收益人和资产控制人,以规避《外商投资产业指导目录》对于限制类和禁止类行业限制外资进入的规定。

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http://tech.sina.com.cn/i/2011-09-12/09336051904.shtml
http://tech.sina.com.cn/i/2011-09-02/05056013339.shtml?from=iasknominate
http://tech.sina.com.cn/i/2011-10-14/15036179583.shtml

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