很快回到古希腊
缩水保障
希腊债务引爆欧元危机编辑本段回目录
以去年１２月初希腊宣布财政赤字严重超标为分水岭，欧元兑美元汇率跌幅已超过１０％，但这一跌势并未停止，资本市场还在一边倒地看空欧元。更为严峻的是，随着希腊债务危机牵制欧洲央行加息步伐，美国与欧洲利率政策不同步正在将欧元推向不断贬值的深渊。
自希腊宣布陷入债务危机以来，欧元兑美元汇率已从１比１．５１的历史高位跌至上周的１比１．３５水平。如果说欧元贬值是由于希腊债务危机带来的一时市场恐慌，那么如今投资者对未来欧元走低的判断，则是由于这一危机将在很长一段时间内绑架欧洲央行政策。市场判断，在当前状况下欧洲央行不会很快加息，还有可能延长应对国际金融危机而采取的信贷优惠等措施，甚至将被迫再度出手救市。这种局面延续的时间不仅仅是几个月，可能会是一年乃至更长，这期间欧元将一直承受汇率贬值的压力。
在欧洲央行被挟制的同时，美国联邦储备委员会２月１８日却出人预料地调高了贴现率，这是美联储３年来首次采取这一措施。欧元汇率随之急转直下，2月１９日欧元兑美元汇率最低探至１比１．３４４４。业内人士分析，美国如果加息，将对美元币值形成强大支撑，欧元将相对贬值。
市场预计，美联储与欧洲央行不同步的加息状况将很快出现。根据彭博新闻社的调查，经济学家预计今年年内美联储会把目前零至０．２５％的基准利率提高至０．７５％，欧洲央行最多会将基准利率从１％提高到１．２５％，双方利差缩小到５０个基点。而预计到２０１１年年中双方利率水平将实现交叉，随后甚至可能出现利差逆转，欧元将持续受到打压。
在资本市场上，投资者的判断似乎空前一致。在伦敦银行间借贷市场，欧元与美元３月期银行同业拆借利差已在迅速缩小。当前针对欧元的卖盘也在创造纪录，对冲基金和大型投资者大多看空仓位。据瑞银集团预计，欧元兑美元汇率将很快探至１比１．３０低位。更有投资者预计，欧元本轮跌势将实现与美元平价，而上次欧元兑美元持平出现在２００２年。
面对欧元的持续贬值，欧洲央行却态度暧昧。欧洲央行行长特里谢不断重申“不对市场作评论，维持欧元汇率稳定不是欧洲央行的首要目标，从未把谋求欧元的世界地位当作目标”的一贯姿态。
话虽如此，但投资者更愿意相信，希腊债务危机以及爱尔兰、葡萄牙、西班牙、意大利等国的债务问题当头，欧洲央行是在被迫放弃强势欧元政策以帮助欧盟国家渡过难关。除了做空的投机者，欧元的贬值也为一些国家所乐见，比如出口大国德国。
更根本的原因在于，欧元区与美国经济增长的不平衡，也在助推欧元贬值。根据欧盟统计局的最新数据，欧元区经济在去年第三季度小幅增长０．４％后，第四季度仅仅实现０．１％的微幅增长。相比之下，美国在去年第三季度增长２．２％之后，第四季度大幅增长５．７％。相比之下，欧元区经济前景并不乐观。
对欧元齐声喊跌，资本市场“羊群效应”正在形成。市场可能会实现自我验证，这蕴藏着巨大的风险。欧元贬值何时休，考验着欧洲央行和欧元区各国的承受能力。
欧元危机，次贷危机的续集编辑本段回目录
 |
人民图片 |
如果将历史的时针拨回到两年以前，几乎没有人相信美国次贷危机还会跟个续集——欧元危机。事实上，美国次贷危机爆发之初曾一度导致美元信任危机，当时人们曾普遍看好欧元前景。从欧元危机的成因来看，我们大体可以断定是次贷危机的负面遗产和欧元区经济的固有缺陷引发了此次危机。
直接诱因
诱发欧元下跌的部分原因是希腊债务危机，但是一个值得关注的反常现象是：7500亿欧元的救助方案不仅未能阻止欧元的下跌，反而加速了其贬值进程。这是因为救助方案要求债务危机国采取紧缩性财政政策，这一苛刻条件通常会引起需求的下降，进而增加欧元区经济二次探底的风险。正是鉴于这一可能性，在救助方案出台后，市场延续和强化了看空欧元的投资判断，一些对冲基金甚至加大了买空欧元的力度，受此影响，欧元贬值出现了加速的趋势。
就欧元危机的原因而言，毫无疑问，是两年前的美国次贷危机播下了此次危机的种子。次贷危机发生后，随着金融机构救助方案和大规模经济刺激计划的出台，一些国家的财政状况明显恶化。对银行实施的救助使得一部分银行债务转化为国家主权债务，另外，大规模公共财政投资的实施使得财政收支赤字大幅度上升。在此背景下，一些学者指出，下一次金融危机有可能是主权债务危机。但是在当时的环境下，这些学者并不知道主权债务危机会发生在哪些国家。当时，多数人认为美国最有可能成为主权债务危机的首发地，而美国债务危机将会引发美元危机。但是，这一预测并没有变成现实。2009年下半年以来，希腊等一部分欧元区国家成为了最初的牺牲品，这些国家的主权债务危机又殃及到欧元的稳定。面对这一意外结局，我们只能从欧元区经济固有的缺陷中寻找欧元危机原因。
深层内因
欧元危机的直接诱因是债务危机，而债务危机之所以从欧元区拉开序幕是因为欧元区的制度缺陷助长了主权债务的恶性膨胀。就制度特点来看，欧元区的优势是：统一货币消除了汇率变动风险和汇率交易成本,从而为区域内劳动力、商品和资本的自由移动提供了便利。但是其缺陷是：在实行统一货币后，欧元区国家无法动用货币政策和汇率政策进行经济调整。在这种情况下，欧元区国家不得不完全依靠财政手段对付经济衰退，这一现状加大了成员国的财政负担。而且欧元区经济缺乏财政协调和合作机制，这一状况也削弱了个别国家对付金融危机的能力。另外，欧元区国家普遍奉行高工资和高福利政策，这一传统政策取向助长了主权债务危机的发生，这是债务危机最早出现在欧元区的主要原因。
从以上几方面的情况来看，欧元区国家更容易遭受主权债务危机的冲击，但是以上因素并不能解释主权债务危机风险为什么出现在希腊、葡萄牙和西班牙等南欧国家，而没有出现在德国和荷兰等北欧国家。这是因为欧元均衡汇率取决于欧元区国家的平均劳动生产率水平，德国和荷兰等北欧国家的劳动生产率高于欧元区的平均水平，这一优势为这些国家实现出口拉动型经济增长提供了有利条件，如德国在欧元诞生的最初几年里，一跃成为全球最大的出口国，其出口对经济增长的贡献率高达70%。出口拉动型经济增长为这些国家吸收高工资和高福利成本提供了有利条件。另一方面，希腊、葡萄牙和西班牙等国家的劳动生产率低于欧元区的平均水平，这一状况使这些国家只能依靠政府财政支出维持高工资和高福利成本，而大规模财政支出具有不可持续性，这就决定了这些国家更容易遭受债务危机风险的冲击。从2009年政府赤字占国内生产总值的比例来看，希腊、葡萄牙和西班牙分别为13.6%、9.4%和11.2%。这些国家财政状况的恶化导致了主权债务危机风险的上升，而这一风险最终又导致了欧元危机的发生。
潜在影响
在欧元危机发生后，欧元贬值的潜在影响引起了人们的普遍关注。就负面影响而言，欧元危机有可能进一步增加欧元区债务国的融资成本，从而进一步恶化这些国家的财政状况。另外，欧元的大幅度贬值有可能诱发通货膨胀风险，这一风险有可能迫使欧元区采取紧缩性金融政策，而这一政策有可能对宏观经济产生不利影响。
但值得强调的是欧元危机也给欧元区发展带来了新的机会,主要表现在以下两个方面：
首先，欧元贬值提高了欧元区国家的出口竞争力，这一状况有助于这些国家借助出口改善宏观经济状况。从历史的经验来看，在20世纪90年代初期的欧洲货币危机中，英国经济曾经受惠于英镑大幅度贬值，这次欧元危机有可能发挥同样的经济效果。其次，欧元危机暴露了欧元区的制度缺陷，这一危机为欧元区国家进一步完善欧元体系提供了强大的动力。这次救助方案是欧元区强化金融和财政合作的结果，这一合作为未来欧元区进一步深化改革拉开了序幕。
（作者为上海社会科学院世界经济研究所国际金融货币研究中心主任）
与以往历次货币危机一样，惠誉、标准普尔和穆迪等国际信用评级机构不断下调危机国的信用级别、索罗斯和罗杰斯等金融大亨频繁散发悲观预测制造羊群效应、对冲基金等在外汇市场和金融资产市场建立大量空头头寸构成了货币投机的交响曲。
据英国《金融时报》报道,早在今年2月2日，芝加哥商品交易所就记录了总金额约76亿美元的做空交易，该金额创下欧元诞生以来的最大规模。国际货币基金组织总裁卡恩指责这些机构落井下石，破坏了金融市场的稳定。另外，为了阻止破坏性投机行为，欧盟已经考虑成立自己的信用评级机构。
债务危局，欧元危机编辑本段回目录
欧元危机“兵临城下”编辑本段回目录
外部援助路非坦途
希腊债务危机已经不仅仅是希腊政府自身的事情，这已经关系到欧元的稳定。而希腊政府也公开质疑，近期市场的过度反应可能是由于针对希腊国债和欧元的恶意投机造成的。
做最坏的打算，如果投资者无法信赖希腊政府新方案，或者借债成本过于高昂，希腊政府将不得不考虑接受外部援助。可能的援助方包括了欧洲央行、欧盟、欧元区成员国以及国际货币基金组织等，但这四条道路并非坦途，各有各的难点。
如果欧洲央行施救希腊政府，面临的第一个难题就是《马斯特里赫特》条约的“不救助”条款，它明确禁止欧洲央行救助某一个成员国。虽然“特事特办”寻找变通方案并非不可能，但截至目前，欧洲央行行长特里谢仍然态度强硬，称希腊必须为自己松弛的财政政策负责。欧洲央行对希腊采取特殊对待的希望都相当渺茫。
相比之下，希腊从欧盟获得援助的可能性更大。救助方法可以是欧盟承诺回购希腊债券，或者直接购买希腊国债。在去年年初，欧盟就凭借自身信用在债券市场发行500亿欧元债券用于救助匈牙利等国家。但此前的救助仅限于欧元区外的成员。如果欧盟发债救助希腊，就意味着英国、瑞典等一直拒绝接受欧元的国家，如今却要为维护欧元信用承担债券偿还担保等法律责任，这在欧盟内需要协调。此外，如何监督希腊使用援助资金也是需要解决的难题。
第三条路是欧元区成员国单独对希腊直接施救，这在当前的欧盟法律框架内并没有被明确禁止。比如德国等信用较好的国家以低成本发行债券，然后提供过桥贷款给希腊帮助其度过危机。但是，这对于援助国来说将面临政治问题，如何说服各自的选民为外人的“奢侈浪费”埋单难度很大。另外，资金的使用监督同样是个问题，希腊早在1985年就有过挥霍救助资金的前科，而一个国家向另一个国家逐笔汇报预算使用更面临主权难题。特别值得一提的是，如果德国施救希腊，严密的监督可能会唤起希腊人二战时期的记忆阴影。
第四条道路便是希腊接受IMF的援助。这不仅仅从经济上而言成本最低，IMF也有足够的经验和机制来监督援助资金的使用，这正是欧盟或者某一成员国援助所缺乏的。在上世纪90年代，墨西哥财政危机就是由于监督问题选择了IMF援助。但对于希腊的状况而言，致命的问题是“面子”。希腊政府、欧洲央行、欧盟都从心理上都无法接受沦入外部援助的境地，这对欧元信用的打击也不可估量。
除了自救和被救之外，最后一种可能便是不救——希腊政府破产、债务违约或者至少暂时冻结贷款偿还。这是不是断然不可能呢？虽然欧盟高层一再坚称，“在欧元区是不存在违约的”；但已有分析人士指出，没有违约机制的市场是无法维持正常运转的，欧盟所做的不仅是防止违约，还需要有可行机制来处理违约。
经济结构须调整
很多人目前担心，欧元区的真正危机还没有到来。从数据上看，在欧元区内2009年政府赤字占GDP比重名列前茅的国家分别是希腊、爱尔兰、西班牙、葡萄牙，赤字占GDP比重都在8%以上。另外，虽然意大利的赤字占比仅为5%左右，但总体债务却占到了该国GDP的115%.
所谓危机，并不是单指债务总量，更在于政府未来偿还债务的能力已遭到了外界质疑。欧元区这几个国家进入危机“黑名单”，正是由于它们经济、社会结构存在的固有问题，影响了投资者对其债务偿还的信心。这些国家经济结构调整的难度有多大，也就决定了债务危机的水有多深。
继爱尔兰和希腊之后，葡萄牙很可能成为欧元区第三块倒下的多米诺骨牌。原因之一就是相比于意大利、西班牙债券市场，葡萄牙国债规模要小得多，更容易受到市场投机者的冲击。而在经济结构方面，由于葡萄牙僵化的薪酬机制，导致经济萎缩与薪酬上涨并存，劳动生产率低下。自2月初以来，葡萄牙的国债收益率已经在逐步攀高，危机征兆日显。
西班牙也被认为处在危险的边缘，最大的理由便是西班牙“集众病于一身”。与爱尔兰一样，房地产泡沫破灭，民众背负沉重房贷几无消费能力；与葡萄牙一样薪酬机制僵化，跨行业、跨地区复杂的集中式薪酬谈判机制，让企业无权给员工减薪；与意大利一样面临熟练工人短缺，大量的临时工又成为首先被裁员的对象。
相比之下，意大利的状况要稍好一些。这首先要得益于意大利是世界第三大债券市场，高度的流动性使得债券价格操纵并不容易。但意大利的经济结构问题也并没有好于其他南欧近邻。长久以来的临时工制度让企业怠于培训，熟练工人短缺；产业竞争力丧失。
由于欧元区缺乏统一的中央机构来控制各国预算，各成员国赤字不能超过GDP3%就成为各国财政唯一的约束，也是欧元信用最大的基石。如今这一限制几乎陷于崩溃，外部的援助并非治本之策，根本上还要各国自身加大力度采取深度的经济、社会结构调整。
欧元危机怎一个“救”字了得编辑本段回目录
文章摘编如下：
希腊危机的本质就是欧元危机。欧元的“超主权”性质，使得希腊危机很容易扩散到其它国家。“货币传染”和“财政连坐”的负面效应，令所有欧元区国家提高警惕，一次又一次提高了救援力度。只不过，这些救援措施救得了一时，救不了一世，改变欧元的“超主权”性质、令欧元有所依附，才是关键。
欧盟多重救援治标不治本。为了不让多米诺骨牌倒下，欧盟不惜成本。除了前次公布一千一百亿欧元救助方案之外，近日，欧洲峰会承诺会尽力阻止希腊债务危机蔓延至其它国家，增强欧元信心，欧盟财长会议达成一项总额七千五百亿欧元的救助机制，以帮助可能陷入债务危机的欧元区成员国，防止希腊债务危机蔓延，欧洲央行表示，将会购买欧元区政府和私人债券，这是为防止希腊债务危机蔓延的一项重要举措。欧洲在救援希腊方面全面出击、不遗余力。
这些救援措施在稳定信心、缩小危机范围等方面起到作用，但仍然重在“救”；即使是现在很受欢迎的设立“欧洲货币基金”的构想，仍然旨在蓄水灭火，而不是消灭火源，显然不足以阻止欧元下一次危机的爆发。
欧元区的内在矛盾不改革，黑洞无法消除。希腊危机表明，只要希腊的赤字财政习惯不改变，所谓危机救助，其实是个无底洞。欧盟和国际货币基金组织一千一百亿欧元救市政策出台之后，市场认为，一向谨慎的欧盟竟然第一次破例就开出天价，情况必定更糟。欧盟的高调宣传，更显露出借助媒体渲染四两拨千斤的急迫意图。正是在悲观的市场反应中，欧盟急不及待连出狠招，数额跳至七千亿，欧洲央行买国债。然而，如果财政改革不配套，市场必将继续悲观，届时力度再大也难阻挡欧元黑洞。
各国财政政策改革是大势所趋。希腊的福祸全都来自于身处欧元区的这一事实，也全都来自于“超主权货币”与“超国家联盟”之痛。欧元区只实现了货币政策的统一，却没有做到财政政策统一，这种二元结构缺乏对欧元区内成员的财政监督和干预；而一国的困境反过来又会影响到整个货币联盟的稳定。
正是由于身处欧元区，希腊各届领导人都以“向欧洲主要国家看齐”为政治口号，承诺给予百姓高质量生活；正是由于身处欧元区，希腊本身国小力弱，却提前进入高福利时代，在劳动效率未看齐之前，先与英法德等国在福利制度上看齐；正是由于身处欧元区，令希腊在危机萌芽阶段无法动用货币手段，而只能无休止地运用财政手段，通过赤字举债等饮鸩止渴的方式来掩盖危机；也正因为身处欧元区，希腊又迎来了大规模救助，但又引发德国等国的强烈不满，认为让勤恳劳作的国家为不负责任借贷的国家买单，欧元危机正在诱发一系列政治问题。
欧盟大规模救助，单纯强调“救”的方面，是一时的急招。然而，欧元危机，怎一个“救”字了得？灭火更须防火，改革欧元体制，才能真正解救欧元区之痛。(施君玉)
